Prognozy Q3: Akcje – Kłopoty na horyzoncie

Ten rok rozpoczął się ożywieniem wśród inwestorów i wielkimi nadziejami dotyczącymi światowej gospodarki. Wszystko szło dobrze (może aż za dobrze?) i ceny światowych akcji w styczniu wzrosły o 5%. Od tego czasu wiele się zmieniło: europejskie dane makroekonomiczne są najbardziej rozczarowujące od sześciu lat; pod koniec lutego na rynku akcji miał miejsce największy od ponad dekady dzienny wstrząs zmienności; gospodarka Chin wyraźnie hamuje; na wielu rynkach wschodzących widać poważne pęknięcia; w Europie trwa nowy kryzys polityczny związany z imigracją, który może utrudnić utworzenie niemieckiego rządu; we Włoszech objęli rządy populiści; a Stany Zjednoczone rozpoczęły potencjalnie niebezpieczną wojnę handlową ze swoimi kluczowymi partnerami handlowymi.

Naszym zdaniem w drugiej połowie 2018 r. rynki akcji zaczną negatywnie wyceniać 2019 r., czyli rok, w którym administracja amerykańska odnotuje największą relację deficytu do nominalnego PKB od 2013 r., a równocześnie najprawdopodobniej nastąpi kulminacja usztywniania polityki Fed ze względu na podwyżki docelowej stopy procentowej towarzyszące redukcji bilansu.

Nieodpowiedzialna eskalacja napięć handlowych przez Waszyngton jedynie dodatkowo skomplikuje i tak już trudną sytuację na rynkach finansowych.

Jakie są fakty na temat handlu?

Wojna handlowa to skomplikowany temat, ponieważ statystyki handlowe można nagiąć tak, by pasowały do każdej retoryki, co umożliwia populistom i antyglobalistom zakłamywanie realiów dotyczących handlu. Bariery handlowe składają się z dwóch elementów: taryf celnych, czyli de facto podatków nałożonych na produkty importowane, oraz barier pozataryfowych, które mają zwykle charakter regulacyjny. Ponieważ na horyzoncie widać możliwość wojny handlowej, znaczna część naszej prognozy na III kwartał poświęcona jest handlowi. Oto garść faktów.

Przez ostatnie 215 lat światowy handel rósł w tempie 4,2% rocznie, zwiększając swój wolumen 6 437 razy, pomimo licznych ciężkich wojen – przede wszystkim dwóch wojen światowych – utrudniających obroty handlowe. Jednak trend długoterminowy podkreśla to, co ekonomiści wiedzą od wieków: swobodny handel przyczynia się do wzrostu zamożności i zmusza kraje do specjalizacji i przeznaczania zasobów na sektory oferujące korzyści w ujęciu porównywalnym. Ten mocny trend najprawdopodobniej nie zostanie zniwelowany przez nieprzemyślane działania populistycznych rządów, a historia dość wyraźnie udowadnia, że w wojnie handlowej nie ma zwycięzców. Racjonalne kraje powinny osiągnąć kompromis.

Dane na temat światowego handlu ukrywają jeszcze inny interesujący fakt. Pod względem rozkładu światowego eksportu Europa jest największym regionem handlowym na świecie; na drugim miejscu jest Azja (która wykazuje mocny wzrost w porównaniu z pozostałymi regionami). Udział Stanów Zjednoczonych w handlu światowym to zaledwie 20%, a zatem prezydent Trump powinien zmierzyć się z nieprzyjemną prawdą: region ten staje się coraz mniej istotny dla świata.

Kiedy jakikolwiek kraj ma deficyt handlowy w odniesieniu do określonego towaru, np. stali, wynika to z faktu, iż krajowy przemysł stalowy nie jest konkurencyjny (o ile nie istnieją znaczące bariery handlowe pomiędzy obydwoma państwami). Import towarów produkowanych taniej w innym kraju umożliwia przeznaczenie krajowych zasobów na sektory, które są najbardziej produktywne i przyczyniają się do wzrostu ogólnej zamożności. To prosta zasada, na której opiera się wolny handel, a także powód, by Stany Zjednoczone nie przyjmowały produkcji stali za swój priorytet. Znaczny wzrost zamożności w ciągu ostatnich 30 lat był wynikiem rozwoju takich sektorów, jak półprzewodniki, oprogramowanie komputerowe, biotechnologia, sprzęt medyczny czy finanse.

Obecne stanowisko amerykańskiej administracji w sprawie światowego handlu doprowadzi do suboptymalnego wzrostu zamożności.

Administracja Trumpa skupia się w szczególności na taryfach celnych, które w zależności od metodologii statystyk, mogą wykazywać większe lub mniejsze różnice. Co jeszcze bardziej ciekawe, w raporcie z 2015 r. Credit Suisse wykazał, że największe bariery pozataryfowe wśród krajów rozwiniętych istnieją w Stanach Zjednoczonych, co utrudnia zagranicznym przedsiębiorstwom wejście na amerykański rynek. Polityka handlowa jest naturalnie skomplikowanym zagadnieniem.

W ostatnim wystąpieniu prezes Rezerwy Federalnej, Jerome Powell, oświadczył, że firmy, z którymi Fed ma kontakt, rozpoczęły rozmowy w sprawie przesunięcia w czasie procesu rekrutacji pracowników i inwestycji ze względu na rosnące obawy dotyczące polityki handlowej. Biorąc również pod uwagę niedawne ostrzeżenie grupy kapitałowej Daimler dotyczące zysków, które wyraźnie dotyczyło amerykańsko-chińskiej wojny handlowej, przewidujemy, że wojna ta zacznie negatywnie wpływać na sytuację przedsiębiorstw i gospodarki.

Co historia mówi nam o wojnach handlowych i spowolnieniach światowego handlu w odniesieniu do zysków z akcji? W latach 1928-1953 indeks S&P 500 generował zysk na poziomie 1,3% rocznie (z wyłączeniem dywidend), co w ujęciu historycznym jest bardzo niskim wynikiem dla akcji; nawet z wyłączeniem dywidend zysk jest mniej więcej o połowę niższy od historycznego trendu.

Okres ten naturalnie obejmował nieudolną politykę handlową w latach 30., spadek światowego handlu, a następnie wyniszczającą II wojnę światową, jednak wydaje się oczywiste, że zakłócenia światowego handlu pociągają za sobą niskie zyski z akcji.

Problem już jest

Kwestie dotyczące wojny handlowej, dominujące w dyskursie politycznym w 2018 r., skrywają realny problem, który występuje już w światowej gospodarce. Normalizacja stóp procentowych i eksplozja deficytu fiskalnego w Stanach Zjednoczonych najprawdopodobniej doprowadzą do błędu politycznego w 2019 r., który mocno uderzy w rynki wschodzące, a jego efekty odbiją się na światowej gospodarce, o ile Fed nie przyzna, że jego polityka powinna być ukierunkowana wyłącznie na własny kraj (mimo iż jest to wyraźnie zaznaczone w zakresie praw i obowiązków Rezerwy Federalnej).

Ponieważ rynki spoglądają w przyszłość, przewidujemy, że jego uczestnicy skorygują swoje poglądy na temat 2019 r. w drugiej połowie tego roku.

Biorąc pod uwagę, że problem już istnieje, w odniesieniu do akcji przyjmujemy stanowisko defensywne i zalecamy inwestorom trzymanie się z dala od sektorów cyklicznych oraz intensywne lokowanie kapitału w sektorach niecyklicznych, takich jak technologie, opieka zdrowotna czy sektor konsumpcyjnych dóbr podstawowych. Połączenie dźwigni finansowej, jakości i impetu może przynieść najlepsze wyniki; oznacza to, że korzystne akcje można znaleźć również poza wspomnianymi powyżej zalecanymi sektorami, jednak muszą spełniać kryteria czynnikowe.

W przypadku realizacji scenariusza eskalacji wojny handlowej ze Stanami Zjednoczonymi, najbardziej narażone kraje to te, które mają nadwyżkę handlową, czyli Chiny, Kanada, Meksyk, Japonia i Niemcy. W krajach tych należy inwestować ostrożnie do momentu, gdy trajektoria polityki światowego handlu będzie bardziej wyraźna.

Kryzys na rynkach wschodzących

W niedawnej wypowiedzi dla Financial Times, prezes indyjskiego banku centralnego Urjit Patel przestrzega przed możliwym podwójnym ciosem USD w rynki wschodzące ze względu na fakt, iż obecna amerykańska polityka fiskalna i pieniężna spotęguje słabość rynków wschodzących w 2019 r. Ostrzeżenie to należy potraktować poważnie, ponieważ pochodzi od osoby mającej dostęp do wewnętrznych informacji.

Reklama

Bądź pierwszy, który skomentuje ten wpis

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany.


*